2024年4月19日发(作者：迈巴赫图片大全大图)

关于投资买房：买在哪？何时买？什么城市值得买？

一、买在哪？

有人说：「未来人口负增长，所以房子会过剩，届时房价如葱。」

我认为人口问题并不是影响房价的直接因素，因为「房子」并不会过剩。

他甚至都不需要拆出需求来，只需要转移公共服务，就会产生新的需求。

比如你在「××新城」有一套住房。

住了一段时间后，你发现先是医院搬了，后是学校搬了，慢慢的，周围的商业、

街边小店都逐渐关了。

越来越多的人，开始搬出，并不约而同地把房子都挂到了网上。

又过了一段时间，连水电都开始不稳定了，物业也撤了，你想找人修个什么东西，

电话打烂了也没人来……

请问你搬不搬？

搬——这不就有新的需求了？

要知道，「稀缺」并不都是客观存在的，也是可以被制造出来的。

如果你能决定某样刚需商品的生产，你就一定有办法让它变得稀缺，从而让自己

变得富有。

通读历史你就会发现，一种工业品，如果兼具刚需和可垄断这两条属性，那么它

的价格，通常都会涨到天际。

盐，从春秋时期管仲计划搞垄断官营开始，一直到清朝，价格就没便宜过。古代

贩私盐就跟现代卖白粉似的，都是脑袋别在裤腰带上暴利且暴力的行业。

为什么普通老百姓吃口盐，要付出那么高的代价呢？难道古代缺盐？

是，但也不是。

自然界中的盐肯定是不缺的，即使在古代，产能也充足。

但是垄断制造了稀缺。

由于盐是刚需商品，老百姓不能因为涨价就不吃盐，所以皇帝只需要控制住所有

的盐矿，再提高价格，就可以充盈府库。

古代是盐，搁现代，就是房子。

所以房子是过剩还是稀缺，重要吗？

不重要！

房子本身并不稀缺，甚至连土地都不稀缺，真正稀缺的是高价值的公共服务，

是好学区、好医院、好社区……又或者说，稀缺的是高阶层的身份认同。

这就解释了，为什么鹤岗、玉门的房子不值钱，而北京、上海的房子很值钱。

是不是以为我在向大家说明一个已经被无数人嚼烂了的事情——大城市核心区

的房子永远涨？

恰恰相反，我对这个烂大街的观点，充满了质疑和挑战。

我知道「大城市人口净流入」，「核心区房价永远涨」……这些判断，都是来源

于「观察过去」所得到的「成功经验」。殊不知，它们已经成为了人们思维上的

枷锁。

举个例子你就明白了。

在一个羊群中，有两只羊类经济学家，它们观察到，每天中午都会有人投喂精饲

料，每天晚上则是干草，于是将这一观察经验作为「羊群真理」向整个羊群发布，

并预测今晚将进食干草。

结果晚上喂的小麦青储，因为饲养员最近刚好低价收了一批……

这个故事告诉我们——以观察到的现象为依据去预测未来，无异于刻舟求剑。

有些「结论」，之所以成为「信仰」，并不是因为它多有逻辑，经得起推敲，而

纯粹是因为人们听得多说得也多。

在大数据信息流的日臻完善的现代社会，「洗脑」变得更轻易、更无孔不入，

我们就更需要学会独立思考，最重要的，就是养成先问是不是再问为什么的习

惯。

大城市真的一直都人口净流入吗？

不是，美国大萧条时期，就发生过逆城市化现象。因为就业减少，人们为了降低

生活负担，就搬回了乡下，重新和父母住到一起。

大城市核心区真的永远不会跌么？

不是，东京银座的房价就斩到过膝盖。他们当年摇号中签率只有 1/3300，即使

这样热烈的需求，也逃不过债务周期的铡刀。

思辨和逻辑，是给「信仰」祛魅的重要工具，凡事多问几个是不是，多思考几

个为什么，人生会明亮很多。

虽然说大城市核心区的房子，因为集中了最优质的公共资源而成为稀缺商品，但

并不意味着它的价格会一直涨，所以并不是无脑买就行，既需要精准把握时机，

也需要考虑到——现在的核心区未必是未来的核心区。

因为公共服务也好，阶层认同也罢，都是人为制造出来的，核心区的地皮虽然不

能转移，但是锚定其价值的高阶级身份和高效率向上的通道（学区），完全可以

转移。

如果大城市核心区转移，那么你觉得会呈现出什么样的规律呢？

这时候你一定会想翻出城市规划的设计图，接着在地图上圈圈点点，去思考核心

区建在哪里更合理，对不对？

然后你就会掉进另一个思维误区——当人们试图对未来做出预判时，往往会把最

正确的事情，当成最容易发生的事情。

事实上，事物通常会朝着符合关键决策人利益的方向发展。

再举个例子。

还是上面那个羊群，还是那两只羊类经济学家，它们还在预测晚餐吃什么。

A 羊说：「我认为我们会去到水草丰茂的草原，那里活动空间更多，更利于种

群幸福度的提升。」

B 羊说：「我认为我们会留在温暖干燥的羊圈吃精饲料，这样营养更均衡，更

利于小羊的发育。」

结果他们被带到的是……屠宰场。

这两只羊为什么没有预测正确？活动空间更多➜羊群更幸福，营养更均衡➜小羊

发育更好，这些逻辑有问题吗？

没问题。

有问题的是它们搞错了关键决策者所追逐的利益目标。

显然，羊的逻辑，并不是牧羊人的逻辑。

同理，你的逻辑，也不是庄家的逻辑。

从庄家的视角看，核心区的房子有哪些特点？

1）价高➜ 动迁成本高；

2）最重要的是……卖完了。

如果庄家手上没有筹码了，那请问他拉抬价格的动机在哪里？

炒股的都知道，庄家手里筹码够多，他才有拉升的动力，如果一个盘里全是散户，

他会拉吗？

拉个鬼，他会先震荡，把散户都洗出去，自己趁机低位吸筹，吸够了再拉。

拉到顶了，再制造出各种「信仰」，让散户进来接盘。

既然房子的价值来源于「稀缺」，而这个稀缺又是庄家制造出来的，那么思考庄

家的意志，并预判其行为，才是资产保值和增值的真正规律。

从庄家视角看，死守核心区并不合乎其利益，版块轮动显然是更好的策略。

只不过房产交易周期很长，长到我们现在还没观察到大规模的轮动。

预判轮动的关键，就是要看庄家手里都拿着哪些筹码。

直白地说，就是看目标城市的待开发和开发中地块，都在谁的手里。

城投、国资等背景的开发商，控制得最密集的区域，最有可能被拉起来。

开发程度不高？没关系！

配套不好？没关系！

库存太高空置率太高？也没关系！

你要相信，一个既是运动员又是裁判员的人，不管他往哪里跑，球都会传到哪

里去。

对于我们小散来说，紧跟他的步伐，就是最好的投资策略。

必须要说明的是，这里用的是投资视角看待买房这个问题，如果你的孩子马上要

上学了，还用这招，那估计等你收获的时候，孩子义务教育阶段都已经结束了。

总之，盯住「庄家」的动向很关键，这是件考验眼光的事情，将来你的房子是过

剩还是稀缺，就看你往哪里下注。

二、何时买？

经济活动中，有些规则是人为制定的，有些则是客观规律。

「买在哪」由庄家决定，而「何时买」却由客观规律决定。

房子之所以淘汰盐，成为现代社会最高效的财政工具，不光因为其所对应的公共

资源更容易制造稀缺，还因为房子比盐多了一样 buff，即债务创造功能。

这是房子最牛逼的地方，首付需要你掏空口袋里的钱，贷款可以掏空你未来的钱，

还能顺手把你按在搬砖岗位上，忍辱负重。

但这么牛逼的 buff，也有 bug，因为有债务，就一定有周期，房价因杠杆而上

涨，也必然会因杠杆断裂而下降，这是宿命。

某网红专家曾说：「房价，短期看金融，中期看土地，长期看人口。」

这话传着传着，现在也已成了信仰。

但你仔细想想就会发现——他说的其实不太对。

所谓「短期看金融」，看的其实是货币周期，简单说，就是货币宽松，房价涨；

货币收紧，房价跌。

然而货币是由债务创造的，既包括居民负债，也包括政府负债，所以货币周期实

际是债务周期的镜像——债务扩张加杠杆，货币就宽松；债务违约去杠杆，货币

就紧缩。

所以真正决定房价涨跌的，是债务周期。

债务周期又分短周期（5-7 年）和长周期（75-100 年），那他怎么说「短期看

金融」呢？

长期不是更得看么？

正是因为目前的世界经济，走到了一轮长债务周期的末尾，我们才说房价涨到了

头，等在后面的，会是一轮大跌，不是么？

至于「中期看土地」，「长期看人口」云云，说起来确实朗朗顺口，但不管是土

地还是人口，看的其实都是「庄家」的利益导向。

土地和人口确实要看，却谈不上什么「中期」、「长期」，就算人口在 2022 年

就会陷入长期的负增长，但房价也可以涨，因为「庄家」完全有能力把需求和稀

缺给凭空制造出来。

倒不是说老龄化、少子化不影响房价，只是它影响房价的方式，不是制造过剩，

而是通过打击增长信心，来危及债务链条，从而间接影响房价。

得，还是债务周期的问题。

也就是说，只要盯住债务周期，就可以预判购房时机。

关键就是「顺周期」——顺债务周期。

现在周期向下，美元潮汐这把收割的镰刀，正在横扫全世界，甭管他是不是「搬

石头砸自己的脚」，理性的人都会先躲一下。

这个躲，指的就是减少负债，压缩消费，储存子弹，然后在下一个周期启动的时

候，精准打出。

你肯定想问：「下一个周期启动的信号是什么呢？」

其实很简单，就是美元加息结束，然后重新降息到 0，届时你就可以认为周期

到底了（具体逻辑会在下一个章节讲美元周期时说明）。

当然现在讲周期底部，为时尚早，现在还在肩膀上……

三、什么城市值得买？

由于债务天然具有杠杆特性——杠杆把房价撬上去，杠杆断裂，房价就会掉下来。

债务和资产一起毁灭的过程，就叫爆雷。

提起爆雷，大家直觉上都会想到 p2p，

其实早在双减之前，由于「预收费」的杠杆调性，教培行业就曾发生过多起爆雷，

硬生生把信任危机，从投资领域引向了消费领域。

我记得当时有个《南方周末》的记者，约了我一个采访，他问道：

「对于消费者来说，什么样的培训机构是值得信赖的呢？」

「对于培训机构来说，什么样的发展方式是比较健康的呢？」

这两个问题扩展开来，其实就是「增长模式」的问题——什么样的增长方式不会

爆雷？

如果搞清楚了，我们就能知道，什么才是真正的「软着陆」？

以及什么样的城市，值得你去投资？

在金融资本主导的时代，小到一个企业，大到一个经济体，在由小变大的过程中，

都会经历两个阶段——资本型增长和运营型增长。

学术性的解释太拗口，会很快使大家丧失阅读乐趣，所以我选择直接用一个例子，

来说明这两种增长方式的差别。

例子中的老王，是一家培训机构的老板，主打「财富自由之路」的财商课程。

他开一期课程，能收上来 100w，扣掉招生宣传的支出 10w、租教室的费用 10w、

销售提成 10w、教师工资 20w，整套流程结束，净利是 50w。

大家发现没有，他只有前期宣传和租金，是需要当期支付的成本，销售提成和教

师工资，都是在课程结束之后才支付的，也就是说，他的前期投入是 20w，但

此时他账上躺着的是 100w。

老王心想，那把这 100w 再投下去，不就能收上 500w 吗？

500w 再投下去，就能撬动 2500w……然后就可以讲个好故事，找 A 轮 B 轮 C、

D、E 轮了，接着上市套现，走向人生巅峰。

老王越想越膨胀，就把账上所有的钱，都拿去搞扩张，全国各地开分公司，做活

动，招人……

你问下个月要支付的运营成本从哪里来？

反正下个月又能收到新的学费，不是吗？

杠杆撬得越大，步子就迈得越快，对现金流的需求就越多，于是销售们一个个口

灿莲花、口若悬河、信口开河地让学员们多交钱、快交钱。

钱不够怎么办？

分期呀！

创新金融、消费金融、预备金融、类金融，五花八门，一拥而上，都 2022 年

了，还有什么不能分期？

招到更多的学生，收上更多的预收款，有了更大的规模，老王就可以做一个好看

的 PPT 去资本市场找钱了。

拿到投资人的钱后，老王更加热衷于砸钱搞扩张了，因为规模大市场占有率高，

公司估值就高，金融机构的授信额度也更高。

2015-2017 年那会儿，有很多企业都是这么崛起的，当时各种概念、热点、风

口……层出不穷，很多公司前一年还名不见经传，后一年就霸占了坊间八卦的各

种头条。

喏~这个，就是烧钱性质的资本型增长。

在行业发展初期，这种杠杆化的运营方式效率很高，却不可持续。

瓶颈就是摊得越来越薄的现金流。

因为市场容量总是有限的，扩着扩着……就到头了。

在市场饱和的情形下，一个集团化运营的公司，比较常见的情况是分公司 A 赚

钱，但分公司 B 亏钱。

这时候若继续扩张，那 C 公司大概率也亏钱，A 公司的盈利就要分摊到 B、C

上，现金流就会被摊薄。

正确的做法是什么呢？

是关闭亏损部门，调整管理结构，狠抓服务质量，提高利润率。

但老王听不进这些，因为如果规模缩减、增长降速，给投资人传递的信号就是——

行业缺乏增长前景，这公司不值这么多钱。

资本要是离场的话，不光会导致老王身家缩水，还大概率会引发债主对他的挤兑。

就像现在的某些开发商一样，股债双杀是一方面，银行、供应商、消费者一起挤

兑是另一方面，两面都要命。

所以老王做出的选择，是继续加码资金投入，维持住「纸面增长」的假象，拖下

去。

他把所有能拿出的、能借出的资金，都用来搞扩张，哪还有钱发工资交利息呢？

除非有新的预收款对不对？

这就构成了明显的「旁氏特征」——必须有源源不断的、更大规模的资金流入，

才能维持住局面。

但若市场饱和，新的预收款越来越少，弥补不了工资和利息支出的时候，局面不

就维持不下去了么？老王就只能拖欠工资，展期债务。

慢慢的，员工讨薪，学员退费，供应商追讨欠款，银行诉讼冻结资产……这雷就

爆了。

这个例子告诉我们：

1）当一个企业的目标是做大规模，做大估值，赚资本差时，它就是资本型增长。

2）当一个企业的目标是降本增收，做大利润，赚现金差时，它就是运营型增长。

3）资本型增长是烧钱式的增长，烧掉的钱，一般都不会是自己的，要么是借来

的，要么是融来的，要么是预收账户里的……都是标准的杠杆化操作。

加杠杆搞分裂扩张，是最快的从一个公司变成两个公司，从 100 人团队变成

200 人团队的方法，所以资本型增长，是高速度的增长。

4）运营型增长虽然慢，但胜在健康，你要做大利润，就势必要做好流程管理，

以降低成本，还要改善产品质量，以提高市场竞争力，所以是高质量的增长。

于是我们可以得到的结论是：真正的软着陆，是从高速度的资本型增长，成功转

型为高质量的运营型增长。

虚假的软着陆，是超发货币，刺激通胀，以期稀释泡沫化解债务——这简直是

无稽之谈，因为超发货币本身就是债务扩张的过程，只可能使债务越堆越高，使

泡沫越吹越大，最后难以避免地硬着陆。

看到这里，有阅读经济新闻习惯的读者朋友，应能想起任正非发给华为内部员工

的「寒气论」，他在其中强调：

1）不要讲故事，要讲现实；

2）不要追求规模，要追求利润和现金流。

请问什么叫「讲现实」？

我给应届生朋友提供求职建议时，都会千叮咛万嘱咐——不要一味关注目标企业

的规模是不是很大，业务是不是够新。

应多关注企业是否赚钱，现金流是否健康。

呐~这个，就叫讲现实！

我们选择投资标的时，也是同样的道理。

今时不同往日，做一张漂亮的 PPT，讲一段好听的故事，就可以吹起一个风口

圈大钱的时代，已经结束了，越是饼画得太大，杠杆加得太高的公司，越是要小

心谨慎。

总之，高速度的资本型增长阶段完结了，接下来企业的经营思路和投资策略都会

切换到高质量的运营型增长模式，它虽然慢，但却应该是我们追逐的对象，在衰

退周期，小到一个企业，大到一个宏观经济体，都要有这样的思路转变。

我们小散买房的时候，这一思路也同样适用。

请问你怎么判断一项资产是否有泡沫？

看它带来的现金流收入和其市值之间的落差，对吧？

比如一套房子，售价是其市值，租金就是它所产生的现金流收入，所以售租比越

高，泡沫就越大。

新兴国的大城市，售租比几乎全在 50 以上，上海售价六百万的房子，租金六

千是常事，厦门的售租比更是高得天际。

相比较而言，发达国家大城市的售租比一般在 15 到 20 之间。

我们就能据此说新兴国家的大城市，房价有泡沫吗？

暂时还不能，你得看一下增长的速度是否在高位。

房子的售租比，就好比上市公司的市盈率，高科技公司的市盈率很多都在 100

以上，但你并不觉得贵，因为它的高增长，支撑了它的高估值。

银行股市盈率低到个位数，你又不觉得便宜，因为银行业饱和发展，投资者看不

到增长的空间。

所以新兴国家大城市售租比高于发达国家大城市，是有道理的——就因为新兴国

家的城市更具成长性。

我们把一座城市，理解为一个提供公共服务的平台公司，它吸引企业和居民入驻，

大家上缴的税收，就是它所产生的现金流收入。

通过土地融资，大搞基建和城市界面建设的增长模式，就是资本型增长。

这种烧钱式增长的瓶颈，就在于其现金流能否维持动态平衡。

也就是城市财政，能否覆盖其一般支出，比如公务员、教师、医生……的工资及

养老金，公共秩序、交通的维护等。

我们说买房，就相当于买一座城市的股票，从投资角度讲，一个城市的房子值不

值得买，会不会持续涨价，要看它是否走到了无法维持资本型增长的地步，会不

会爆雷，则要看它能不能切换到运营型增长的档位。

对于城市来说，并不是每建一个新区，都能招到商户并形成稳定税收，快速扩张

的城市，一定会走到税收覆盖不了其运营成本的节点，那么资本型增长就结束了。

从哪里可以看出来呢？

就看它能不能按时按量支付公务员、教师、医生……等城市运营人员的工资，以

及养老金是否还有结余。

如果出现了不能支付的苗头，那该城市就有很大的爆雷风险。

财政缺额越大的城市，救市越频繁，反而越不能买它的房子。

这就是一个消极螺旋，虽然很残酷，但却是理性最应该做出的选择。

所以道理很简单，以往之所以能实现快速的爆炸式增长，是因为我们的城市通过

「土地金融」的方式，实现了烧钱式的资本型增长。

但现在要转型为靠税收和消费驱动的运营型增长了。

一家企业也好，一座城市也罢，如果失去了高速增长的预期，就意味着它的市盈

率/售租比，要动态回归。

这个时候，就可以说新兴国家大城市的房价，有泡沫。

如果参考欧美大城市房产售租比（15-20）的话，新兴国家大城市房价约有 60-70%

的泡沫含量。

由于各个城市都在经历由举债驱动的资本型增长，向「消费+税收」驱动的运营

型增长转变，于是人成了最关键的增长因子。

不然你以为他们「抢人」是干嘛呢？还不是为了增加消费单元，扩大税基么？

但人随产业走，产业随利润走，房价高的地方，人力成本就高，企业很难留得下，

HK 就是典型的负面例子，产业空心化是必然。

新加坡就不同了，广泛覆盖的公共住宅可以有效降低企业成本，企业留得下，就

业机会就多，人们产生的消费和税收就能稳定增长，城市发展也更健康。

所以什么样的城市值得你去买房定居？

首先肯定是运营现金流为正的，即税收可以有效覆盖其运营成本。

其次是仍有开发空间的，意味着还有「资本型增长」的可能。

要知道投资回报是边际收益递减的，越大的城市，投资越趋于饱和，反而不见得

有增长机会。

再次是劳动人口净流入的，因为这是保持运营现金流为正的最关键因素。

总结起来就是财政健康的+有年轻人口净流入的城市，值得你去关注。

越是大修大建，年轻人口还净流出的地方，风险越大，越需要远离。

综上：

1）资产价格由「庄家」行为和债务周期共同决定；

2）房子的价值来源于「稀缺」，而稀缺又是被庄家制造出来的，所以庄家的利

益导向才是资产保值和增值的内在规律；

3）现在是一段长债务周期的末尾，需要等债务危机落地，才能真正迎来周期底

部；

4）真正的软着陆，是资本型增长向运营型增长的成功切换；

5）负债越高，可持续现金流越少，爆雷/硬着陆风险越大；

6）房价和杠杆率关系最为直接。杠杆率高，跌幅就大，所以房产是否保值跟是

不是大城市没关系，关键看居民负债率是高是低；

7）最保值最升值的，一定是最稀缺的，工业时代真正稀缺的，是高阶层的席位

和向上的通道……